Peluang dan Risiko MicroStrategy: Sumber Untung dan Rugi

Minggu lalu kami membahas potensi Lido untuk mendapatkan manfaat dari perubahan lingkungan regulasi. Minggu ini kami akan fokus pada popularitas MicroStrategy, banyak orang dalam industri memberikan komentar tentang model operasional perusahaan ini. Setelah mencerna dan melakukan penelitian mendalam, saya memiliki beberapa pandangan pribadi yang ingin saya bagikan.

Saya percaya bahwa alasan kenaikan harga saham MicroStrategy adalah "Davis Double Click". Melalui desain bisnis pembelian BTC dengan pembiayaan, mengikat apresiasi BTC dengan keuntungan perusahaan, dan melalui desain inovatif yang diperoleh dari saluran pembiayaan pasar keuangan tradisional, perusahaan memiliki kemampuan untuk melampaui pertumbuhan keuntungan yang dihasilkan dari apresiasi BTC yang dimiliki. Sementara itu, dengan meningkatnya volume kepemilikan, perusahaan memiliki hak penetapan harga BTC tertentu, yang lebih lanjut memperkuat ekspektasi pertumbuhan keuntungan ini.

Namun risikonya terletak di sini; ketika fluktuasi atau risiko pembalikan terjadi pada pasar BTC, pertumbuhan keuntungan BTC akan terhenti, sementara kemampuan pendanaan MicroStrategy akan sangat terpengaruh oleh pengeluaran operasional perusahaan dan tekanan utang, yang pada gilirannya akan mempengaruhi ekspektasi pertumbuhan keuntungan. Pada saat itu, kecuali ada dukungan baru yang dapat mendorong lebih lanjut harga BTC, harga saham MSTR relatif terhadap posisi BTC akan dengan cepat menyusut dari premi positif, proses ini dikenal sebagai "Davis Double Kill".

Apa itu Davis Double Click dan Double Kill

"Davis Double Click" adalah istilah yang diperkenalkan oleh master investasi Clifton Davis, biasanya digunakan untuk menggambarkan fenomena di mana harga saham perusahaan meningkat secara signifikan karena dua faktor dalam lingkungan ekonomi yang baik:

1. Pertumbuhan Laba Perusahaan: Perusahaan telah mencapai pertumbuhan laba yang kuat, atau optimasi dalam model bisnis, manajemen, dan aspek lainnya yang menyebabkan peningkatan keuntungan.

2. Ekspansi valuasi: Karena pasar semakin optimis terhadap prospek perusahaan, investor bersedia membayar harga yang lebih tinggi, yang mendorong peningkatan valuasi saham.

"Davis Double Kill" sebaliknya, biasanya digunakan untuk menggambarkan penurunan harga saham yang cepat akibat dari kombinasi dua faktor negatif.

1. Penurunan laba perusahaan: Kemampuan laba perusahaan menurun, mungkin disebabkan oleh penurunan pendapatan, peningkatan biaya, kesalahan manajemen, dan faktor-faktor lain, yang mengakibatkan laba di bawah ekspektasi pasar.

2. Penurunan valuasi: Karena penurunan laba atau prospek pasar yang memburuk, kepercayaan investor terhadap masa depan perusahaan menurun, yang menyebabkan penurunan rasio valuasi dan penurunan harga saham.

Efek resonansi ini biasanya terjadi pada saham pertumbuhan tinggi, terutama terlihat jelas pada banyak saham teknologi.

Bagaimana Premi Tinggi MSTR Terjadi

MicroStrategy telah beralih dari bisnis perangkat lunak tradisionalnya ke pembiayaan untuk membeli BTC. Ini berarti bahwa sumber keuntungan perusahaan ini berasal dari keuntungan modal yang diperoleh dari BTC yang dibeli dengan dana yang diperoleh melalui pengenceran ekuitas dan penerbitan utang. Seiring dengan apresiasi BTC, semua pemegang saham investor akan mengalami peningkatan ekuitas yang sesuai.

Perbedaan yang dihasilkan terletak pada kemampuan pendanaan yang membawa efek pengungkit. Harapan investor MSTR terhadap pertumbuhan profitabilitas perusahaan di masa depan berasal dari keuntungan pengungkit yang diperoleh dari pertumbuhan kemampuan pendanaannya. Mengingat total kapitalisasi pasar saham MSTR dibandingkan dengan nilai total BTC yang dimilikinya berada dalam keadaan premium positif, selama berada dalam keadaan premium positif ini, baik pendanaan ekuitas maupun pendanaan obligasi konversi yang diperoleh, disertai dengan dana yang akan digunakan untuk membeli BTC, akan semakin meningkatkan ekuitas per saham.

Bagi Michael Saylor, premium positif antara nilai pasar MSTR dan nilai BTC yang dimilikinya adalah faktor inti dari model bisnisnya. Oleh karena itu, pilihan terbaiknya adalah bagaimana mempertahankan premium ini sambil terus melakukan pendanaan, meningkatkan pangsa pasar, dan mendapatkan lebih banyak kekuasaan penetapan harga terhadap BTC. Peningkatan kekuasaan penetapan harga ini, pada gilirannya, akan meningkatkan kepercayaan investor bahkan dalam situasi rasio harga terhadap pendapatan yang tinggi, sehingga memungkinkan dia untuk menyelesaikan penggalangan dana.

Risiko yang Diberikan MicroStrategy kepada Industri

Inti risiko yang dibawa oleh MicroStrategy kepada industri adalah bahwa model bisnis ini akan secara signifikan meningkatkan volatilitas harga BTC, bertindak sebagai pengganda fluktuasi. Penyebabnya adalah "Davis Double Kill", dan periode pergerakan sideways tinggi BTC adalah tahap awal dari seluruh domino yang mulai jatuh.

Ketika pertumbuhan BTC melambat dan memasuki fase fluktuasi, keuntungan MicroStrategy akan terus menurun, bahkan bisa menjadi nol. Pada saat ini, biaya operasional tetap dan biaya pembiayaan akan semakin mengurangi keuntungan perusahaan, bahkan bisa berada dalam keadaan rugi. Dan saat ini, fluktuasi ini akan terus mengikis kepercayaan pasar terhadap perkembangan harga BTC selanjutnya. Hal ini akan beralih menjadi keraguan terhadap kemampuan pembiayaan MicroStrategy, yang selanjutnya akan mempengaruhi ekspektasi pertumbuhan keuntungannya. Dalam resonansi keduanya, premi positif MSTR akan dengan cepat menyusut.

Untuk mempertahankan keberlangsungan model bisnisnya, Michael Saylor harus menjaga status premium positif. Oleh karena itu, menjual BTC untuk mendapatkan kembali dana dan membeli kembali saham adalah langkah yang harus diambil, dan inilah saatnya MicroStrategy mulai menjual BTC pertamanya.

Mengingat posisi Michael Saylor saat ini, dan bahwa ketika terjadi periode fluktuasi atau penurunan, likuiditas biasanya menyusut, maka ketika ia mulai menjual, harga BTC akan turun dengan cepat. Percepatan penurunan ini akan semakin memperburuk ekspektasi investor terhadap pertumbuhan laba MicroStrategy, tingkat premi akan semakin menurun, dan ini dapat memaksanya untuk menjual BTC untuk membeli kembali MSTR, saat itulah "Davis Double Kill" dimulai.

Risiko Obligasi Konversi MicroStrategy

Obligasi konversi yang diterbitkan oleh MicroStrategy pada dasarnya adalah obligasi yang dilengkapi dengan opsi panggilan gratis. Pada saat jatuh tempo, kreditor dapat meminta MicroStrategy untuk menebusnya dengan ekuitas saham yang setara dengan tingkat konversi yang telah disepakati sebelumnya, namun MicroStrategy dapat secara proaktif memilih cara penebusan, menggunakan uang tunai, saham, atau kombinasi keduanya. Obligasi konversi ini tidak terjamin, jadi risiko terkait pembayaran utang tidak besar.

Investor obligasi konversi terutama adalah hedge fund yang digunakan untuk melakukan Delta hedging, memperoleh keuntungan dari volatilitas. Operasi spesifiknya adalah dengan membeli obligasi konversi MSTR, sambil menjual short jumlah saham MSTR yang setara, untuk mengimbangi risiko yang ditimbulkan oleh fluktuasi harga saham. Seiring dengan perkembangan harga selanjutnya, hedge fund perlu terus menyesuaikan posisi untuk melakukan hedging secara dinamis.

Ketika harga MSTR turun, hedge fund yang mendasari obligasi konversi akan menjual lebih banyak saham MSTR untuk melakukan hedging Delta secara dinamis, yang selanjutnya akan menekan harga saham MSTR, dan ini akan berdampak negatif pada premi yang ada, yang pada gilirannya mempengaruhi seluruh model bisnis. Oleh karena itu, risiko di sisi obligasi akan segera terfeedback melalui harga saham. Tentu saja, dalam tren naik MSTR, hedge fund akan membeli lebih banyak MSTR, sehingga ini juga merupakan pedang bermata dua.